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Le métal jaune n’a pas joué (encore ?) son rôle de valeur refuge

Quotes by TradingView

Arnaud du Plessis 

Gérant actions thématiques spécialisé sur l’or et les ressources naturelles chez CPR AM

Senior Portfolio Manager, Global Thematic Equities, Natural Resources / Gold & Precious Metals

 

Baisse des cours de l’or en février, en dépit des fortes turbulences de marché…face à la forte remontée de l’aversion au risque des investisseurs, force est de constater que l’or n’a pas joué son rôle de valeur refuge, au contraire du yen, revenant au plus haut contre dollar US depuis novembre 2016. L’annonce d’une accélération de l’inflation salariale aux Etats-Unis, bien qu’entraînant une remontée significative des anticipations inflationnistes américaines, s’est accompagnée d’une hausse encore plus forte des taux réels US, le 10 ans se redressant jusqu’à 0.82% avant de refluer quelques peu. Pris entre deux feux, l’or a finalement cédé $20/oz sur le mois, clôturant à $1319/oz après avoir évolué entre $1307/oz et $1361/oz.

Prix de l’or ($/oz) vs Dollar Index & Dollar/Yen –3 ans

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Prix de l’or ($/oz) vs Taux US 10 ans réels & US Break Even 10Y – 3 ans

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Source : Bloomberg

L’équivalent de 6 tonnes ont été cédées sur les ETPs adossés à l’or physique en février, réduisant l’accumulation depuis le début de l’année à 24 tonnes. Même tendance sur les marchés à terme avec des positions « nettes longues » en repli de 42k contrats, soit 4.2Moz (~131 tonnes)

 

Evolution des encours (tonnes) des ETPs « Gold » et des cours de l’or depuis janvier 2016

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Source : Bloomberg

 

Encours (contrats) sur les marchés à terme (CFTC) & cours de l’or ($/oz) – 5 ans

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Source : Bloomberg

 

Alors que les investisseurs se posent de plus en plus de questions quant à la valorisation des marchés actions, US notamment, dans le cadre d’une remontée des taux d’intérêt, il est intéressant de noter que la performance de l’or relativement au marché actions US (S&P 500) est au plus bas depuis septembre 2007…

 

Evolution ratio Gold / S&P 500 depuis janvier 2007 – $

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Source : Bloomberg

 

Si on peut noter une assez bonne corrélation de la performance de l’or avec celles des métaux industriels, ces derniers, plus volatils, ont enregistré des vagues d’ampleurs bien plus importantes ces dernières années et on nettement surperformé l’or depuis mi-2016. La performance de l’or, relative aux métaux industriels se situe aujourd’hui sur un point bas depuis décembre 2014.

 

Evolution ratio Gold / LME Index depuis janvier 2012 – $

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Source : Bloomberg

 

Autres métaux précieux

L’argent métal demeure déprimé par rapport à l’or, le « mint ratio » (ratio or/argent) repassant le niveau de 80x, très au-dessus des niveaux moyens observés sur 10 ans, 20 ans et 30 ans, s’établissant respectivement à 64x, 61,8x et 66.5x. Un retour à la moyenne, permettrait d’envisager un retour à minimum $20/oz.

Cours de l’or et de l’argent métal – Ratio Gold / Silver (Mint Ratio) – 10 ans

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Source : Bloomberg

Consolidation du palladium après un record historique enregistré en janvier ($1140/oz), alors que des dégagements massifs sont observés sur les ETPs adossés au métal dont les encours sont revenus sur leur niveau de décembre 2008. Pas de répit pour le platine, qui stagne sous la barre des $1000/oz et dont le ratio par rapport à l’or demeure proche de ses points bas historiques à 0.72x.

 

Cours du platine et du palladium – Ratio Platinum / Gold & Palladium / Platinum – 10 ans

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Source : Bloomberg

Quid des mines d’or ? Fortement impactées par nombre de situations très spécifiques, les mines d’or ont très nettement amplifié la baisse du métal jaune en février, chutant de près de 10% ($ – GDM Index) alors que les cours de l’or ne se repliaient que de -1.5%.

Performance ($) de l’or, des mines d’or et des actions globales 1 an (base 100 : 28 février 2017)

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Source : Bloomberg

 

Valorisation de l’industrie aurifère – Les mines d’or reflètent, au niveau actuel, un cours de l’or ~5% inférieur au spot, niveau observé pour la dernière fois en 2013 quand le secteur faisait face à de graves difficultés financières, ou à 2008 quand les cours de l’or étaient très inférieurs au niveau actuel.

 

Premium/Discount to Gold (%) depuis Janvier 2008

Le métal jaune n’a pas joué (encore ?) son rôle de valeur refuge Graph 10

Source: Scotiabank GBM Precious Metals Research

Du côté de l’approche par les actifs nets (P/NAV), la décote s’accroît avec un multiple maintenant proche de 0.9x, anticipant désormais une destruction de valeur à venir du secteur aurifère, alors même que ses marges sont en train de se reconstituer avec des coûts (All-in Sustaining Cost – AISC) toujours autour de $900/oz.

 

Mines d’or – Evolution P/NAV (5%) depuis 1985

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Source : Scotiabank GBM estimates – Company reports

 


Retrouvez les articles de CPR AM dans le magazine ACTION FUTURE

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